可转债复盘笔记系列之五：2017年~2020年，第二个黄金时期
下面是小编为大家整理的可转债复盘笔记系列之五：2017年~2020年，第二个黄金时期,供大家参考。
内容目录 市场背景 ................................................................................................................................... 4 再融资新规和减持新规相继出台 ......................................... 4 信用申购制度面世，开启第二黄金期 ..................................... 6 监管叫停网下申购乱象 ................................................. 7 定向可转债试水并购再融资 ............................................. 9 可转债在大类资产中的表现 ................................................................................................. 10 货币政策由紧转松，债券市场由熊入牛 .................................. 10 筑底的后期，牛市的前夕？ ............................................ 11 可转债在扩容中的行情演绎 ............................................ 12 可转债个券回顾 ..................................................................................................................... 14 条款特征高度统一，条款博弈各显神通 .................................. 14 个券结局及归因分析 .................................................. 16 个券经典案例 ........................................................ 17 国信证券投资评级 ................................................................................................................. 21 分析师承诺 ............................................................................................................................. 21 风险提示 ................................................................................................................................. 21 证券投资咨询业务的说明 ..................................................................................................... 21
图表目录
图 1：2017 年以来可转债市场开启第二个黄金扩容期 ....................................................... 7 图 2：2017-2019 年 Q1，中国经济增长中枢下一台阶 .................................................... 10 图 3：2017-2019 年 Q1，中国通胀温和上行 .................................................................... 10 图 4：2017 年以来中债 10 年国债利率走势 ...................................................................... 11 图 5：2017 年以来上证综指走势 ........................................................................................ 12 图 6：2017 年以来中证转债指数走势 ................................................................................ 13 图 7：2018 年转股价修正组合的表现 ................................................................................ 16 图 8：常熟转债（113018.SH）和正股走势图 .................................................................. 17 图 9：华通转债（128040.SZ）复盘后的 K 线图 .............................................................. 18 图 10：众兴转债（128026.SZ）和正股走势图 ................................................................. 19
表
1 ：《上市公司非公开发行股票实施细则（ 2017
年 2
月 15
日修订）》及《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》重要条款梳理和解读 .................... 4 表
2 ：《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》重要条款梳理和解读
................. 5
表
3 ：《证券发行与承销管理办法》关于可转债发行的重要条款梳理和解读
................. 6
表 4：剔除网下申购重名账户的中签率测算 ........................................................................ 8 表 5：配置转债的明星债基（仅列示部分）
...................................................................... 14 表 6：2018-2019 年 Q1 可转债转股价修正案例 ............................................................... 15 表
7：2017 年以来发行的已退市可转债最终结局 ............................................................ 16 表
8：2010-2016 年发行可转债的结局归因分析 ............................................................. 16
市场背景 再融资新规和减持新规相继出台 2017 年 2 月，史上最严格再融资新规出台。2017 年 2 月 15 日，证监会发布《关 于修改〈上市公司非公开发行股票实施细则〉的决定》，随后在 2 月 17 日发布 《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》。此次再融资新规针对上市公司非公开发行股票提出了更严格的要求，目的在于抑制过度融资，引导资金脱虚向实。新规主要围绕定增定价、定增规模、再融资周期、财 务性投资四个方面作出相关调整。具体来讲，此次修订的重要内容可以总结为：
（1）
发行定价上，将非公开发行股票定价基准日从“董事会决议公告日、股东大会决议公告日”修改为“本次非公开发行股票期的首日”，以抑制锁价套利行 为。
（2）
定增规模上，要求“拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的
20% ”。
（3）
再融资周期上，要求“发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于 18 个月”。
（4）
关于财务性投资，要求“除金融类企业外，原则上最近一期末不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。” 此次新规关于可转债和优先股明确单独排队，享受绿色通道，鼓励在审项目和拟申报项目发行可转债和优先股，反映出监管部门鼓励发展转债市场的态度。对于上市公司而言，定增提门槛促使转债成为“香饽饽”，许多上市公司的定增方案在新规推行后不再满足要求，因此利用可转债作为替代性融资工具。如果说 2017 年 2 月的再融资新规预示了定增的冬天来临，那么也意味着可转债的春天已不远。
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1 ：《上市公司非公开发行股票实施细则（ 2017
年 2
月 15
日修订）》及《发行监管问答 —— 关于引导规范上市公司融资 行为的监管要求》重要条款梳理和解读 重要条款 重要条例 条例内容 解读
《实施细则》第二章：发行对象与认购条件
第七条
《管理办法》所称‘定价基准日’，是指计算发行底价的基准日。定价基准日为本次非公开发行股票发行期的首日。上市公司应按不低于发行底价的价格发行股票。
…
新规将非公开发行股票定价基准日从“董事会决议公告日、股东大会决议公告日”修改为“本次非公开发行股票期的首日”，以抑制锁价套利行为。
《监管要求》
为规范和引导上市公司理性融资、合理确定融资规模、提高募集资金使用效率,防止将募集资金变相用于财务性投资，再融资审核按以下要求把握：
一是上市公司申请非公开发行股票的，拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的 20%。
二是上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于 18 个月。前次募集资金包括首发、增发、配股、非公开发行股票。上市公司发行可转债、优先股和创业板小额快速融资，不适用本条规定。
三是上市公司申请再融资时，除金融类企业外，原则上最近一期末不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的 情形。
《监管要求》从三个方面对再融资做出严格限定：
（1）
定增规模上，要求拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的 20%。
（2）
再融资周期上，要求发行董事会决议日距离前次募集资金到位日不得少于 18 个月，可转债发行不适用。
（3）
关于财务性投资，要求“除金融类企业外，原则上最近一期末不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。” 资料来源：证监会网站、 整理
紧接着，同年 5 月份减持新规出台。2017 年 5 月 27 日，证监会针对部分股东通过大宗交易“过桥减持”、“清仓式减持”，以及董监高通过辞职实施减持等新 问题，发布了《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（即“9 号文”）， 沪深交易所也同步出台了相关减持实施细则。减持新规的重要修订包括：
（1 ）
扩大受限制股东范围。减持规则适用股东由原来的“5%以上股东及一致行动人、董监高”新增两类特定股东：“ IPO
发行前股东”、“非公开发行股东”。
（2 ）
减持节奏及比例上，要求非公开发行股东在限售期满后 12 个月内减持不得超过定增认购的 50%，通过集中竞价交易减持比例在任意连续 90 日内不超过公司总股本的 1%，通过大宗交易减持比例在任意连续 90 日内不超过公司总股本的 2%。
（3 ）
新增预披露要求，除持股 5%以上的大股东外，要求董监高也需预披露减持计划。
受到第二点对于非公开发行股东的减持节奏限制影响，定增股东持有股份的半数等同于限售期被延长 12 个月（限售期满后 12 个月内名义上为流通股，实质上仍限售），这使定增发行股份的吸引力明显降低，上市公司实施定增融资的难度进一步上升。
在再融资新规和减持新规的相继出台下，定增项目无论是从上市公司角度的发行条件还是发行后的销售，都变得更加困难，公司发行转债的需求进一步上升。
表
2 ：《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》重要条款梳理和解读 重要条例 条例内容 解读
第二条 上市公司控股股东和持股 5%以上股东（以下统称大股东）、董监高减持股份，以及股东减持其持有的公司首次公开发行前发行的股份、上市公司非公开发行的股份，适用本规定。
大股东减持其通过证券交易所集中竞价交易买入的上市公司股份，不适用本规定。
新规扩大受限制股东范围。减持规则适用股东由原来的“5%以上股东及一致行动人、董监高”新增两类特定股东：“ IPO
发行前股东”、“非公开发行股东”。
证监会减持新规“9 号文”
上市公司大股东在 3 个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的 1%。
…
股东持有上市公司非公开发行的股份，在股份限售期届满后 12 个月内通过集中竞价交易减持的数量，还应当符合证券交易所规定的比例限制。
减持具体比例限制需参考上交所、深交所的实施细节 第三条
第四条 大股东减持或者特定股东减持，采取集中竞价交易方式的，在任意连续 90 日内，减持股份的总数不得超过公司股份总数的1%。
持有上市公司非公开发行股份的股东，通过集中竞价交易减持该部分股份的，除遵守前款规定外，自股份解除限售之日起 12 个月内，减持数量不得超过其持有该次非公开发行股份数量的 50% 。
要求非公开发行股东在限售期满后12 个月内减持不得超过定增认购的 50%，通过集中竞价交易减持比例在任意连续 90 日内不超过公司总股本的 1% 上交所、深交所《实施细节》 大股东减持或者特定股东减持，采取大宗交易方式的，在任意连续 90 日内，减持股份的总数不得超过公司股份总数的 2%。
第五条 大宗交易的出让方与受让方，应当明确其所买卖股份的数量、性质、种类、价格，并遵守本细则的相关规定。
要求非公开发行股东通过大宗交易减持比例在任意连续 90 日内不超过公司总股本的 2%
受让方在受让后 6 个月内，不得转让所受让的股份。
第六条 大股东减持或者特定股东减持，采取协议转让方式的，单个受让方的受让比例不得低于公司股份总数的 5%，转让价格下限比照大宗交易的规定执行，法律、行政法规、部门规章、规范 性文件及本所业务规则另有规定的除外。
资料来源：证监会网站、交易所网站、 整理
信用申购制度面世，开启第二黄金期 2017 年 9 月份，可转债信用申购制度正式落地，资金申购时代落幕。2017 年 9 月 8 日，证监会发布公告“证监会调整可转债和可交换债发行方式并修订发布《证券发行与承销管理办法》”。其表示，为解决可转债和可交债发行过程中产生的较大规模资金冻结问题，证监会对可转债、可交债发行方式进行调整， 将资金申购机制改为信用申购机制，并经公开征求意见相应修订了《证券发行与承销管理办法》部分条款，于 9 月 8 日发布施行。与此同时，中国证券登记结算公司与沪、深证券交易所修订发布了相关业务规则。
此次新规修订呈现三个方面的特点：
第一，推进信用申购改革：参与网上申购的投资者申购时无需预缴申购资金， 待确认获得配售后，再按实际获配金额缴款；参与网下申购的投资者申购时无需预缴申购资金，按主承销商的要求单一账户缴纳不超过 50 万的保证金，待确 认获得配售后，再按实际获配金额缴款。此外，可交换债的网上发行由时间优先的配售原则调整为采用摇号中签方式进行分配。
第二，约束配售后不缴款的失信行为：上交所规定“投资者连续 12 个月内累计 出现 3 次中签但未足额缴款的情形时，自中国结算上海分公司收到弃购申报的 次日起 6 ...